龙蟒佰利(002601):海外疫情影响及价格下滑拖累Q2业绩 长期成长性仍看好

2020-08-03 16:46来源:中信建投证券

  事件

      2020 年半年报:公司2019H1 合计实现营业收入63.25 亿元,同比增长17.98%,实现归母净利12.93 亿元,同比增长1.84%。对应Q2 单季实现3.92 亿元利润,环比下滑约56.5%。

      简评

      Q2 量价齐减致业绩环比下降

      全球疫情对钛白粉行业的影响主要是Q2 开始显现:Q1 虽然国内出现疫情,但海外下游企业出于对疫情的担忧实际上加强了钛白粉补货,Q1 我国钛白粉出口量出现明显同比增加。但Q2 以来,一方面是国内外需求不振,几乎所有大宗化工品价格下滑;一方面前期海外涂料企业的备货导致海外订单在4、5 月明显减少,钛白粉量价齐减导致公司业绩环比下滑。

      量的方面,公司未分别披露Q1、Q2 详细情况,但从半年报数据来看,上半年公司钛白粉合计产量40.53 万吨,但销量仅有35.55万吨,即钛白粉库存增加5 万吨,无法确认收入;且公司Q2 销售费用相比Q1 也有明显减少,反映出产品销售不畅;价的方面,Q2 国内钛白粉均价约13616 元,环比大幅下降约1345 元/吨,同样导致公司利润率有所压缩(毛利率从Q1 的42.87%下滑到Q2的38.26%)

      成本及产品端优势仍然显著,长期竞争优势不变如前文,即使Q2 业绩出现下滑,公司产品综合毛利率仍然维持在38%水平。成本端,公司作为钛白粉行业内的领先产能与其他企业成本差距极大,经我们测算,由于自有矿山、规模效应和产业链一体化,公司产品单吨成本低于边际约3500 元/吨,且在全球具备竞争力。产品端,公司拥有国内为数不多的氯化法钛白粉量产能力,有助于公司后续切入全球中高端产品市场以及进行产能扩张。自上市以来,公司多次进行果决的资本开支和外延并购,借助在行业内的突出竞争优势,公司有望加速引领行业整合。综合来看,公司的核心长期逻辑依然不变。

      内生外延并举,全产业链布局加速,公司有望进入高速成长期借助充沛的现金流和外部资金支持,公司近年来资本开支不断,且在2019 年开始进入产能的集中增长期。2020 年上半年公司钛白粉产量已达到40 万吨以上,对应年化81 万吨,同比增长超过30%。对应2020 年产能爬坡的(1)焦作20 万吨氯化法二期项目;(2)新立钛业氯化法钛白粉复产;未来公司产能更是不断,包括(3)定增项目,包括新立钛业20 万吨氯化法钛白粉及攀西50 万吨氯化钛渣项目;(4)计划投资140 亿元在攀西建设的钛白粉产业链项目(包括扩山扩建、氯化钛渣、氯化法钛白粉及下游深加工)。新项目有望支持起公司未来几年内的持续的产能增长和市场份额增加。

      此前我们已有考虑疫情对钛白粉下游需求的影响,当前我们维持公司2020、2021、2022 年业绩预测分别为30.46、37.04、42.43 亿元,对应PE 分别为16X、13X、11X,维持买入评级

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